Основные проблемы развития рынка капитала в Узбекистане

17 марта 2021 года Сенат Олий Мажлиса (СОМ) совместно с Агентством развития рынка капитала (АРРК) провели международную конференцию «Роль финансового рынка в стимулировании экономического роста. Правовые и институциональные аспекты». Были озвучены точки зрения разных экспертов, практиков законодателей и регуляторов о проблемах развития рынка капитала и институциональных неурядицах, возникающих в этом направлении экономической деятельности страны.

Мне, как экс-первому генеральному директору Центра по координации и контролю за функционированием рынка ценных бумаг при Госкомимуществе, на базе которого и было создано АРРК было важно понять: где мы находимся, куда движемся, что мешает, что сопутствует.

Вступительная речь сенатора Садыка Сафаева была интересна тем, что он выразил полную поддержку всем проводимым мерам по развитию рынка капитала со стороны законодателей, готовых совершенствовать законодательную базу необходимых реформ.

Я бы также отдельно отметил интересное выступление Григория Марченко – советника Председателя правления Евразийского банка развития.  Главная мысль его заключалась в том, что не стоит особо надеяться на приемлемость и адаптивность для Узбекистана какого-либо зарубежного опыта развития рынка капитала. Надо, посоветовал он, исходить из собственных приоритетов развития и условия проводимой экономической и структурной политики.
 
Справка: Григорий Марченко уникальный финансист современности. Он был дважды назначен председателем Национального банка Республики Казахстан (1996 и 2009 года), разработал и внедрил Пенсионную реформу в Казахстане в 1998 году, инициировал создание Агентства по регулированию и надзору финансовых рынков в 2004 году, в 2011 году был выдвинут единым кандидатом на пост главы Международного валютного фонда (МВФ) от стран СНГ, однако решительно отказался от гарантирующей счастливую старость должности.
 
Немного истории

Еще в далеком 1994 году в стенах Министерства финансов Узбекистана зародилась идея создания независимой Комиссии по ценным бумагам по аналогии такого же органа в США с широкими автономными полномочиями регулятора рынка капитала для всех игроков. Против идеи выступили Госкомимущество, которое отвечало за организацию выпуска акций приватизируемых предприятий и Центральный банк, который регулировал деятельность банков – АО и отвечал за эмиссию государственных ценных бумаг наряду с Министерством финансов. В итоге в 1994 году Комиссию по ценным бумагам создали при Министерстве финансов без должной автономности и без отдельных штатов и полномочий.

В конце 1994 года стало очевидным, что без ускоренной приватизации государственного имущества и создания нового класса собственников, передачи ему бывших государственных активов путем приватизации, никаких существенных перемен в экономике не добиться. Таким образом, широкая эмиссия государственных ценных бумаг в виде акций приватизируемых предприятий и облигаций как государственных, так частных предприятий стала уже частью государственной экономической политики, с необходимостью формирования более эффективного надзорного органа за функционированием рынка ценных бумаг (РЦБ).

Однако, те же органы были категорически против создания такого органа. В результате в 1995 году было решено создать Центр по координации и контролю за функционированием рынка ценных бумаг (ЦККФРЦБ), но уже при Госкомимуществе Узбекистана и с автономными структурой управления и правом принятия решений в качестве регулятора. За один год данным центром были разработаны, согласованы со всеми министерствами и ведомствами, утверждены официально в Министерстве юстиции 62 нормативных акта. Были приняты 11 законов Узбекистана, имеющих непосредственное отношение к формированию развития рынка ценных бумаг. Была создана практически с нуля вся инфраструктура рынка ценных бумаг, включающая эмитентов, инвестиционных посредников, фондовые биржи, инвестиционные компании, приватизационные инвестиционные фонды, брокерские конторы, депозитарии ценных бумаг и регистраторы движения ценных бумаг. Была организована целостная система подготовки и аттестации специалистов рынка ценных бумаг.

Сегодня у нас нет права забыть накопленный ранее законодательно-регулятивный и организационно-инфраструктурный потенциал, который, возможно, с годами частично утерян, потерял актуальность, но, несомненно, жизнеспособен. Однако, задача данной статьи, все же, — выразить собственное понимание основных проблем развития рынка капитала в Узбекистане на сегодняшнем этапе реформ, и попытка сформулировать соображения финансиста, принимавшего непосредственное участие в становлении и развитии рынка капитала в Узбекистане.

А. Организационно-институциональные проблемы развития рынка капитала

Сегодня вопросы развития рынка капитала регулируются несколькими регуляторами, имеющими разные сферы управления и влияния, соответственно, разные задачи управления экономикой:

• Министерство финансов является основным эмитентом и бенефициаром при эмиссии государственных ценных бумаг (в том числе международных бондов, размещаемых на международных фондовых рынках);
• Центральный банк отвечает за регулирование адекватности капитала банков взятым им обязательствам, соответственно, все банки у нас являются акционерными, которые эмитируют и размещают ценные бумаги среди учредителей и на свободном рынке. Банки в отдельных случаях являются эмитентами облигаций (международных бондов), размещаемых как среди местных (потенциально), так и среди иностранных инвесторов. Все это на сегодня полностью контролируется Центральным банком;
• Агентство по управлению государственными активами является органом, регулирующим весь процесс приватизации госпредприятий, следовательно, эмиссии акций приватизируемыми госпредприятиями, если формой приватизации является создание АО, также выполняет Агентство;
• Коммерческие банки Узбекистана – являющиеся эмитентами международных ценных бумаг, определяют порядок эмиссии и обращения которых диктуются фондовыми рынками, где размещаются эти ценные бумаги.

По существу, АРРК имеет право регулировать и влиять на обращение ценных бумаг, эмитированных приватизируемыми государственными предприятиями в виде акций АО, а также корпоративных облигаций (потенциально), если они эмитированы для внутреннего рынка.

При таком разнообразии регуляторов говорить о единой политике развития рынка капитала не приходится, поскольку главное Агентство имеет отношение к очень узкому сегменту рынка капитала как по объему, так и по степени влияния на развитие экономики страны.

Тем не менее, существующее законодательство (законы «О рынке ценных бумаг», «Об акционерных обществах и защите прав акционеров», «Об инвестициях и об инвестиционной деятельности», утверждённое ПКМ от 7.082019 г. №650 «Положение об Агентстве по развитию рынка капитала Республики Узбекистан» и другие) дает очень широкие полномочия АРРК и нет оснований полагать, что их недостаточно для активного проведения Агентством собственного видения развития рынка капитала.

Поэтому, если АРРК укажет на недостатки существующего законодательства и практики, предложит конкретные меры по их устранению, Министерство финансов или Центральный банк воспримут разумные меры регулирования и контроля рынка капитала. Ведь речь не идет об амбициях определенных ведомств, а о сложившейся степени компетенции и компетентности каждого ведомства, от которых требуется ведение согласованной политики.

Исходя из личной практики могу подтвердить, что сложившийся порядок направления на согласование различных нормативных документов без последующего их сопровождения по каждому министерству, по каждому исполнителю с разъяснением существа каждого спорного вопроса будет пустой тратой времени. Будучи генеральным директором ЦККФРЦБ мне приходилось лично обсуждать с каждым исполнителем его замечания и предложения, будь это специалист Министерства финансов, Центрального банка или Министерства юстиции. Наши дискуссии шли на пользу документу – он становился более понятным для последующего исполнения. Никто не играл в какие-либо ведомственные игры и не старался показать, «кто в доме хозяин».

Уверен, что есть масса документов (концепций, стратегий) и законодательных актов, про существование которых полностью «забыто» из-за отсутствия преемственности в деятельности различных органов, практики применения законодательных актов. Возможно, их инвентаризация и изучение снимут необходимость принятия целого ряда новых документов, сберегут специалистам время и нервы.

Порой возникают и абсурдные ситуации. 23 марта 2021 года АРРК торжественно отчиталось, что с монополией выставления на рынок акций государственных предприятий покончено. Тогда непонятно почему Mulk-sarmoya brokerlik uyi неожиданно оказался монополистом на выставление на продажу госактивов?! Подобная монополия, так называемой «1-брокерской конторы при ГКИ», была упразднена еще в 1995 году! Возникает серьезный вопрос к Минюсту, к Агентству развития рынка капитала, Агентству управления госактивами, к Минфину: кто, когда и каким документом восстановил монополию в такой форме?

B. Проблема транзакционных расходов на рынке капитала

Надо признать, что рынок капитала содержит много институтов, так называемых инвестиционных посредников (брокеры, инвестиционные компании, биржи, регистраторы, депозитарии и другие), которые паразитируют на эмитентах и инвесторах. Думается АРРК совместно с Антимонопольным комитетом, Центральным банком и Министерством финансов мог бы устанавливать структуру и предельные размеры транзакционных издержек, включая комиссии коммерческих банков и платежных систем при проведении инвестиционных сделок. По информации участников вышеназванной международной конференции транзакционные расходы участников рынка капитала составляют до 8-10% от суммы инвестиций, что совершенно недопустимо.

АРРК высказало инициативу объединения всех существующих бирж (товарно-сырьевых, фондовой и валютной) в единую биржу финансового рынка. Возможно, при должной подготовке законодательно-нормативной и организационной базы, такая идея заслуживает поддержки, поскольку может устранить часть организационных трудностей инвестиций на рынке капитала, сделает работу рынка капитала более понятной для всех инвесторов, которые привыкли «перебрасывать свой капитал от одного типа актива на другой, стремясь при этом сокращать транзакционные расходы.

С. Законодательно-нормативная инициатива

АРРК утверждает, что во исполнение постановления президента от 24.01.2019 года разработана Стратегия развития финансового рынка при поддержке АБР и ЕБРР. Почему проект данного документа широко не обсуждается на электронном портале правительства хотя бы среди специалистов? Почему общественное мнение не привлечено к такому важному вопросу?

Мы не знаем, когда, кем разработан проект Стратегии, каковы основные замечания министерств и ведомств, кто и как работает над этими замечаниями, есть ли какая-то согласительная комиссия, какой-то межведомственный рабочий орган для обсуждения таких инициатив, разногласий и принятия компромиссных решений?

Вероятно, именно это имел в виду сенатор Садык Сафаев, выразив готовность помочь в продвижении нормативно-правовых инициатив АРРК. Соответственно, общественное мнение тоже могло бы сыграть важную роль в деле продвижения таких инициатив вперед, особенно, если там есть разумные перспективы развития рынка капитала и повышения его инвестиционной составляющей.

D. Подготовка кадров

Здесь следует отметить, что, к счастью, наработанная инфраструктура подготовки и проверки квалификации кадров фондового рынка сохранилась и функционирует. Однако, данная инфраструктура держится на инициативе и собственной филантропии определенных частных лиц, таких, к примеру, как Бутиков Игорь Леонидович, которые с 90-х годов посвятили свою жизнь вопросам развития рынка капитала.

АРРК могло бы провести детальный анализ деятельности институтов подготовки кадров для рынка капитала и эффективности системы подтверждения квалификации кадров. Без такой работы рассчитывать на то, что финансовый рынок будет развиваться и питаться энергией молодых, амбициозных специалистов, подготовленных внутри страны, не приходится. А зарубежный опыт, как отметил Григорий Марченко, никакой стране никогда особо не помог.

Мои предложения продиктованы исключительно желанием помочь руководству АРРК в его нелегкой работе и, надеюсь, будут полезны в дальнейшей практической деятельности учреждения.

Абдулла Абдукадиров,
экономический обозреватель Anhor.uz